Utang Off-Balance-Sheet Besar yang Ingin Disembunyikan Perusahaan AI

• Nikkei Asia memperkirakan Alphabet, Microsoft, Amazon, Meta, dan Oracle memiliki utang off-balance-sheet sebesar 1,65 triliun dolar AS yang tidak tercatat di neraca dalam proses investasi pusat data AI
• Angka ini lebih besar daripada utang 1,35 triliun dolar AS yang secara resmi dilaporkan kelima perusahaan dalam laporan keuangan kuartal terbaru, dan utang off-balance-sheet Meta saja mencapai sekitar 420 miliar dolar AS
• Perusahaan menggunakan special purpose vehicle (SPV) seperti anak perusahaan yang terpisah secara hukum serta struktur pembiayaan off-balance-sheet untuk membuat beban utang di laporan keuangan terlihat lebih rendah
• Pusat data untuk mendukung model AI yang intensif sumber daya membutuhkan dana sangat besar, tetapi pendanaan melalui penerbitan saham baru dapat menyebabkan dilusi kepemilikan dan turunnya kepercayaan investor
• Jika permintaan AI tidak tumbuh cukup untuk membenarkan investasi pusat data, atau jika gelembung pecah, utang tersembunyi yang lebih besar daripada yang terlihat di laporan keuangan resmi dapat meningkatkan kerentanan perusahaan

---

Utang Investasi AI yang Dipindahkan ke Luar Neraca

• Investigasi Nikkei Asia memperkirakan total utang off-balance-sheet Alphabet, Microsoft, Amazon, Meta, dan Oracle sebesar 1,65 triliun dolar AS
  • Utang yang secara resmi dilaporkan kelima perusahaan pada kuartal terbaru adalah 1,35 triliun dolar AS
  • Utang off-balance-sheet Meta diperkirakan sekitar 420 miliar dolar AS
• Untuk menjalankan model AI yang makin kompleks dan makin boros sumber daya, perusahaan harus menginvestasikan puluhan miliar dolar pada pusat data berskala besar, dan utang yang menopangnya juga ikut meningkat

Pembiayaan Off-Balance-Sheet Menggunakan Special Purpose Vehicle

• Dengan memanfaatkan special purpose vehicle (SPV) seperti anak perusahaan yang independen secara hukum, struktur dapat dibuat agar utang terkait tidak muncul langsung di neraca perusahaan induk
• Perlakuan akuntansi seperti ini dapat membuat kondisi keuangan resmi perusahaan terlihat lebih sehat daripada kenyataannya
• Konsultan akuntansi Tom Selling menilai metode akuntansi seperti ini sedang populer, dan menjadi berisiko ketika perusahaan menggunakannya untuk menopang struktur keuangan yang rapuh

Struktur Akuntansi yang Mirip Enron

• Struktur utang off-balance-sheet dibandingkan dengan Enron, yang runtuh pada 2001 setelah menyembunyikan utang serupa melalui perusahaan cangkang
• Fokus perbandingannya adalah struktur akuntansi berupa special purpose vehicle dan pembiayaan off-balance-sheet, bukan menyimpulkan bahwa perusahaan-perusahaan tersebut akan mengalami hasil yang sama seperti Enron

Investasi Pusat Data dan Beban Pendanaan

• Raksasa teknologi yang ingin tetap bersaing dalam AI menanamkan investasi jangka panjang dalam jumlah sangat besar untuk membangun pusat data berskala besar, tetapi apakah imbal hasil investasi akan terealisasi masih belum pasti
• Sebagian perusahaan menerbitkan saham baru untuk mendapatkan dana baru
  • Penerbitan saham baru dapat mendilusi kepemilikan pemegang saham lama
  • Hal ini juga berpotensi menurunkan kepercayaan investor

Kerentanan Keuangan yang Bisa Terungkap oleh Gelembung AI

• Para ahli memperingatkan adanya gelembung AI berdasarkan kesenjangan antara valuasi perusahaan dan laba yang relatif kecil
• Estimasi utang off-balance-sheet meningkatkan kekhawatiran bahwa kondisi keuangan perusahaan bisa lebih serius daripada yang terlihat di neraca resmi
• Jika gelembung AI pecah atau permintaan industri tidak muncul dalam skala yang cukup untuk membenarkan pembangunan pusat data, kerentanan perusahaan yang menanggung investasi dan utang besar dapat makin meningkat
• Dari lima perusahaan yang dianalisis Nikkei, empat di antaranya dijadwalkan mengumumkan hasil kuartal kedua dalam beberapa hari atau minggu mendatang

[GN⁺]

Pendapat di Hacker News

• Akan baik-baik saja jika utang ini tidak berpindah ke perusahaan asuransi jiwa dan dana pensiun, tetapi private credit telah menguasai sebagian perusahaan asuransi jiwa dan melimpahkan utang kepada mereka. Jika mereka runtuh, itu akan menjadi masalah semua orang
  IMF juga menilai bahwa perusahaan asuransi yang dipengaruhi private equity serta eksposur private credit yang tinggi pada sebagian dana pensiun dapat mengancam stabilitas keuangan. Perusahaan asuransi yang dikendalikan private equity belakangan tumbuh pesat, dan porsi investasi tidak likuid mereka juga jauh lebih tinggi daripada perusahaan asuransi lain
  https://www.imf.org/-/media/files/publications/gfsr/2024/apr...
  https://www.imf.org/-/media/files/publications/gfsr/2024/apr...

  • Mengingat porsi perusahaan-perusahaan ini di S&P, bukankah ini sudah menjadi masalah? Karena mereka mengambil porsi sangat besar dalam 401(k) milik banyak warga Amerika, jika harga saham turun 40–50% dan menyeret pasar turun, para pensiunan akan terpukul keras
  • Tidak ada kemungkinan sama sekali bahwa rezim oligarki plutokratis modern tidak akan membebankan kerugian kepada masyarakat umum
  • Itu sudah terjadi: https://finance.yahoo.com/markets/stocks/articles/michael-bu...
  • Utang memiliki prioritas pembayaran lebih tinggi daripada ekuitas. Jika pokok private credit sampai dipangkas, berarti ekuitas sudah lenyap seluruhnya terlebih dahulu; pada titik itu, hal ini sudah menjadi masalah semua orang selama beberapa waktu
  • Sulit untuk setuju, karena leverage yang tinggi pada dasarnya mengurangi stabilitas sistem

• Apakah benar mengejutkan jika perusahaan dengan pendapatan tahunan 200 miliar dolar dan EBITDA 100 miliar dolar memiliki utang off-balance-sheet 420 miliar dolar? Untuk industri lain, itu ukuran utang yang cukup biasa; hanya terlihat tidak lazim karena kita terbiasa melihat perusahaan teknologi menimbun kas

  • Valuasi perusahaan-perusahaan ini didasarkan pada asumsi bahwa utangnya kecil. 420 miliar dolar adalah skala yang setidaknya bisa mengubah harga saham 10–20%, dan jika mereka berencana meminjam 400 miliar dolar lagi, itu patut dicurigai
    Jika pendapatan 50 miliar dolar berasal dari belanja yang didanai utang perusahaan lain, masalahnya menjadi lebih besar
  • Ini seperti Bob membelanjakan 5 dolar untuk limun Alice, lalu Alice, Jack, dan Jill saling memutar uang untuk lemon, kayu, sewa, pestisida, dan limun. Dalam struktur transaksi sirkular seperti ini, pengeluaran naik dan laba turun, sementara pohon uang di belakangnya pun tampaknya akan segera mati
  • Penulisnya tidak punya latar belakang keuangan, dan tahu bahwa situs tersebut mendapat banyak trafik dari artikel anti-AI. Sekarang seluruh situs dipenuhi judul clickbait bernada pesimistis
  • Ungkapan pendapatan 200 miliar dolar dan EBITDA 100 miliar dolar pada akhirnya hanyalah cara lucu untuk membungkus fakta bahwa mereka tidak menghasilkan laba dan kehilangan puluhan miliar dolar setiap tahun
  • Dulu perusahaan-perusahaan besar sering dikritik karena menimbun uang dan tidak berinvestasi

• Apakah mereka benar-benar mencoba menyembunyikan utang ini? Sudah diketahui luas bahwa banyak perusahaan mendanai diri lewat utang dan obligasi. Fakta bahwa utang itu tidak muncul di tempat yang diinginkan penulis adalah masalah format pelaporan, bukan upaya penyembunyian

  • Intinya adalah ini tidak muncul dalam pengungkapan keuangan standar. Anda tidak akan menemukannya dengan membaca laporan tahunan perusahaan-perusahaan ini; perlu upaya terpisah
    Ini tidak ilegal, tetapi termasuk teknik akuntansi CFO tingkat lanjut
  • Jika tidak penting, tidak ada alasan untuk repot-repot melalui prosedur rumit demi mengeluarkan utang dari neraca
    Sebelum krisis keuangan 2008, pengemasan kredit bermasalah untuk menyembunyikan risiko investasi juga menjadi salah satu penyebab besar terbentuknya gelembung. Saya tidak tahu apakah situasinya sama sekarang, tetapi akuntansi cerdik yang menyembunyikan utang bisa berujung pada salah penilaian aset dan bencana
  • Bukankah Enron juga bisa digambarkan dengan cara yang sama? Logikanya, karena utangnya memang ada, tinggal “cari saja” di tempat seperti Raptor II
  • Fenomena ini menjadi bantahan menarik terhadap hipotesis pasar efisien. Utang ini terbuka di media arus utama dan semua investor serius mengetahuinya, tetapi jika langsung dimasukkan ke neraca, harga saham bisa turun tajam dan memicu pengawasan tambahan, sehingga perusahaan terus memakai cara ini
    Seperti pull-forward revenue atau channel stuffing, ini tetap efektif meski semua orang tahu dan semua orang tahu bahwa semua orang saling tahu. Di era ketika satu headline dapat membuat AI menggerakkan jutaan dolar, sulit dipercaya bahwa pasar mengetahui hal ini tetapi tidak bereaksi
    Penyebabnya mungkin investasi dana indeks dana pensiun yang makin mekanis dan rekayasa keuangan yang mengeksploitasinya, atau mungkin juga AI bodoh yang hanya melihat angka sederhana sudah terhubung ke pasar, tetapi belum pasti
  • Utang ini sudah banyak diberitakan di media, dan perusahaan seperti Meta menghasilkan pendapatan 200 miliar dolar hanya pada 2025. Bukankah justru hal baik jika perusahaan-perusahaan dengan kekuatan finansial besar berinvestasi?

• Apakah ini alasan China mendorong model open-weight? Jika kualitas model-model ini menjadi mirip dengan model proprietari, menurut saya pasar saham AS bisa turun cepat

• Jika Meta telah menumpuk sekitar 420 miliar dolar utang off-balance-sheet, bukankah ini pada dasarnya investasi yang mempertaruhkan eksistensi perusahaan?

  • Mereka punya kas 82 miliar dolar dan laba tahunan 22 miliar dolar, jadi meskipun permintaan AI melemah, mereka masih cukup mampu menanggung pokok dan bunga untuk sementara; sulit menyebutnya krisis eksistensial sepenuhnya

• Jika ingin membahas akuntansi mencurigakan di perusahaan teknologi besar, masalah yang lebih besar daripada liabilitas off-balance-sheet mungkin adalah penggelembungan laba akibat penyusutan aset seperti data center serta CPU/GPU yang dilakukan terlalu lambat
  Menurut perkiraan, laba bisa dibesar-besarkan hingga puluhan persen. Namun ini hanya mempercepat pengakuan laba; server pada akhirnya tetap harus disusutkan, sehingga suatu saat akuntansi akan menyusul kenyataan
  https://deepquarry.substack.com/p/depreciation-of-gpus-betwe...
  https://www.ft.com/content/0dbfe94f-2136-432c-b075-4587092de...
  Michael “The Big Short” Burry juga berpendapat bahwa memperpanjang masa manfaat aset secara artifisial untuk mengurangi beban penyusutan akan menggelembungkan laba, dan ini adalah salah satu bentuk kecurangan yang umum di era modern
  https://x.com/michaeljburry/status/1987918650104283372

  • Yang dibahas di sini bukan hyperscaler, melainkan akuntansi perusahaan teknologi besar

• Alasan seperti “ini bukan masalah karena memang bukan masalah” tidak cukup menjadi dasar yang kuat

  • Meta menghasilkan laba 60 miliar dolar AS per tahun, tetapi organisasinya terlalu gemuk. Utang 420 miliar dolar AS sebenarnya masih sanggup ditanggung, dan perusahaan yang benar-benar bermasalah hanya Oracle dan SpaceX
  • Logikanya terdengar seperti “karena akhirnya ditemukan, berarti tidak disembunyikan. Sekarang jangan terlalu teliti melihat keuangannya”

• Akan lebih baik jika artikel ini memuat fakta yang konkret dan substansial

  • Ini tulisan yang hanya memindahkan kesimpulan dari artikel berbayar secara sangat dangkal: https://asia.nikkei.com/business/technology/five-us-tech-gia...
  • Saya menghitung 27 artikel di halaman depan Futurism; semuanya kecuali dua berisi “AI itu buruk” atau “Elon itu buruk”. Pengecualiannya pun artikel tentang diare Trump dan selada Whole Foods, jadi pada dasarnya ini konten doomscroll setingkat BuzzFeed
  • Setidaknya diperlukan semacam tabel perbandingan utang di neraca dan liabilitas off-balance-sheet dari 5 perusahaan teratas yang mengembangkan AI

• Jika sudah mendekati pensiun dan bisa mengelola dana pensiun secara rinci, saya akan mengurangi porsi saham teknologi untuk diversifikasi, sekaligus memegang kas yang dibutuhkan dalam waktu dekat. Jika keruntuhan mulai terjadi, mungkin tidak banyak waktu untuk bereaksi, jadi sebaiknya hindari eksposur berlebihan ke Nasdaq 100, meskipun di dalamnya masih bisa memilih perusahaan yang relatif aman dari risiko AI
  Hal yang benar-benar sulit adalah mengetahui di mana utang ini tersembunyi

  • Masalahnya, sebagian besar keuntungan berasal dari Nasdaq 100, dan kalaupun keruntuhan terjadi, itu bisa memakan waktu lebih dari 3 tahun atau bahkan tidak terjadi sama sekali
    Jika sudah berada di titik pensiun, mengurangi porsi memang masuk akal, tetapi jika masih muda dan ingin memaksimalkan pertumbuhan portofolio, belum jelas apakah strategi non-teknologi akan menghasilkan imbal hasil yang lebih tinggi

• Artikel ini tampaknya mencampuradukkan perusahaan teknologi besar yang sedang meraup banyak kas dengan startup AI seperti OpenAI dan Anthropic
  Artikel dimulai dari praktik akuntansi Meta, Microsoft, Alphabet, dan lainnya, tetapi perusahaan-perusahaan ini bukan rumah kartu dan mereka menghasilkan uang dalam jumlah cukup besar. Setelah itu, tulisan ini diam-diam beralih ke peringatan soal gelembung AI dengan menyoroti kesenjangan antara valuasi perusahaan dan laba yang kecil
  Analis yang dikutip berbicara tentang akuntansi raksasa teknologi, tetapi susunannya tampak mendorong pembaca agar menerapkan logika “rumah kartu” itu pada startup