- Perusahaan-perusahaan software niche yang selama 10 tahun terakhir menjadi sasaran investasi terfokus bernilai triliunan dolar oleh industri private equity (PE) kini menghadapi ancaman terhadap model bisnis mereka sendiri akibat kebangkitan teknologi AI
- Akuisisi Verint di sektor call center menjadi contoh simbolis: harga akuisisinya dipangkas sekitar 1/3 karena kekhawatiran terkait AI, dan penjualan utang akuisisinya juga mencatat kerugian besar
- Setelah peluncuran Claude Opus 4.5 dari Anthropic, kapitalisasi pasar perusahaan software besar turun 20%, termasuk Salesforce dan ServiceNow, sementara saham private equity seperti Blackstone dan KKR ikut melemah
- Dana software utama yang dibentuk pada 2019~2022 baru berhasil mengembalikan kurang dari 1/3 modal investor, dan rencana IPO serta penjualan aset ditunda, sehingga strategi exit mengalami gangguan serius
- Sebagian pelaku PE melihat AI sebagai peluang untuk menekan biaya dan mengembangkan produk baru di perusahaan software, tetapi kombinasi akuisisi dengan valuasi tinggi, kenaikan suku bunga, dan reset valuasi akibat AI membuat mereka menghadapi "momen Darwinian"
Akuisisi Verint oleh Thoma Bravo — transaksi yang menjadi pertanda awal
- Akuisisi perusahaan software spesialis call center Verint oleh Thoma Bravo senilai sekitar $2 miliar pada 2024 berlangsung pada saat daya rusak AI mulai terlihat jelas
- Kekhawatiran investor bahwa algoritme AI dapat menggantikan layanan Verint dengan biaya lebih rendah membuat harga saham anjlok, sehingga harga akuisisi dipotong sekitar 1/3
- Bank-bank seperti Santander yang menyediakan pembiayaan akuisisi kemudian mencoba menjual utang tersebut, tetapi hampir tidak ada pembeli, sehingga mereka menjual pinjaman senilai $1,5 miliar dengan kerugian besar, sementara sisanya masih ditahan karena belum bisa dijual
- Kesulitan dalam transaksi ini dinilai sebagai tanda awal dari fenomena yang bisa mendefinisikan pasar keuangan ke depan
Guncangan valuasi software yang dipicu AI
- Kecemasan investor meningkat setelah Anthropic merilis Claude Opus 4.5, yang dibekali alat untuk mereplikasi aplikasi software di bidang hukum dan keuangan
- Muncul pertanyaan apakah model bisnis perusahaan software yang terspesialisasi pada call center, penjualan, HR, dan analitik data dapat digantikan oleh AI
- Kapitalisasi pasar perusahaan software terbesar di dunia seperti Salesforce dan ServiceNow turun sekitar 20%
- Kekhawatiran investor menyebar ke sektor keuangan, membuat saham private equity besar seperti Blackstone, Ares, KKR, dan Blue Owl ikut jatuh, mencerminkan kecemasan atas eksposur mereka ke investasi software
Software — area investasi terbesar private equity
- Dalam 10 tahun terakhir, akuisisi perusahaan software oleh PE mencakup sekitar 40% dari aktivitas transaksi bernilai triliunan dolar menurut sebagian estimasi
- Sekitar 1/3 pinjaman di pasar private credit yang berkembang pesat juga terkait software
- Seorang eksekutif keuangan mengatakan bahwa "software adalah area terbesar aktivitas PE selama 10 tahun terakhir, dan eksposur terbesar di semua dana private credit utama"
- Puncak ledakan transaksi software terjadi bersamaan dengan periode 2012~2022, yaitu fase akhir era suku bunga ultra-rendah, ketika valuasi akuisisi naik sekitar 2 kali lipat
- Runtuhnya valuasi teknologi akibat kenaikan suku bunga AS dan ancaman AI memunculkan pertanyaan serius apakah aset software privat yang didanai dana pensiun, endowment, dan uang pensiunan kini menghadapi risiko besar
Vista Equity dan Thoma Bravo — pelopor PE software
- Kebangkitan investasi software di industri PE dimulai dari dua firma buyout spesialis, Vista Equity Partners dan Thoma Bravo
- Setelah pecahnya gelembung dotcom pada 2000-an, mereka secara agresif mengakuisisi perusahaan software menengah yang menargetkan industri niche, seperti keamanan siber, sistem rumah sakit, dealer otomotif, dan jaringan parkir meter
- Target-target ini diabaikan investor pasar publik, tetapi memiliki pertumbuhan stabil dan basis pelanggan loyal, dengan sangat sedikit pelanggan yang hengkang meski harga dinaikkan tiap tahun
- Di dana awal mereka, keduanya menghasilkan lebih dari 3 kali modal investasi setelah biaya, jauh melampaui kinerja dana besar yang ikut gelembung mega-deal pertengahan 2000-an
- Aset Vista dan Thoma tumbuh dari kurang dari $3 miliar sebelum krisis menjadi gabungan sekitar $300 miliar
- Co-founder Vista Robert Smith, dengan kekayaan bersih sekitar $10 miliar, merupakan salah satu miliarder kulit hitam terkaya di AS; setelah melunasi seluruh utang kuliah lulusan Morehouse College pada 2019, ia menyelesaikan perkara penggelapan pajak terbesar dalam sejarah AS pada 2020
- Co-founder Thoma Bravo Orlando Bravo membesarkan firmanya yang beranggotakan 220 orang menjadi pengelola aset sekitar $200 miliar, lebih besar daripada bisnis PE milik Apollo Global atau Carlyle, dan menurut Forbes memiliki kekayaan bersih sekitar $13 miliar, masuk jajaran 100 orang terkaya di AS
Private credit dan inovasi pembiayaan transaksi software
- Pada awalnya, bank enggan membiayai perusahaan software karena aset fisiknya sedikit dan menurut standar akuntansi tradisional tidak menghasilkan laba tinggi
- Firma private credit spesialis seperti Ares, Golub, dan Blue Owl mengembangkan produk pinjaman khusus untuk buyout software
- Logikanya, perusahaan software bisa meningkatkan pendapatan tanpa menambah overhead besar, sehingga langganan baru dapat berubah menjadi arus kas
- Karena penghentian lisensi software dapat menimbulkan kekacauan di departemen IT, tingkat churn sangat rendah, sehingga pertumbuhan dinilai lebih mudah diprediksi
- Setelah krisis keuangan, regulator membatasi leverage bank seperti Goldman Sachs dan JPMorgan, sehingga pemberi pinjaman nonbank menguasai pasar dengan menyediakan pinjaman yang disesuaikan berdasarkan pendapatan langganan tahunan, bukan arus kas tradisional
- Pendiri Vista Equity Robert Smith mengatakan dalam wawancara Forbes pada 2018 bahwa "kontrak software lebih senior daripada pinjaman beragun senior—perusahaan akan membayar maintenance dan subscription software lebih dulu daripada bunga"
- Nilai transaksi yang sebelum krisis keuangan hanya puluhan miliar dolar per tahun melonjak menjadi ratusan miliar dolar sejak 2020, ketika firma PE pesaing mencoba meniru keberhasilan Vista dan Thoma
- Ledakan transaksi ini melahirkan banyak miliarder baru di Wall Street, termasuk para eksekutif kreditur seperti Ares, Blue Owl, HPS, dan Golub Capital
Transaksi yang terlalu panas dan risiko yang menumpuk
- Banyak transaksi dilakukan dengan leverage tinggi yang sulit diterima pasar publik, sementara para kreditur menafsirkan besarnya ekuitas yang ditanamkan firma PE sebagai sinyal kesediaan mereka menopang aset saat krisis
- Dalam akuisisi software manajemen properti RealPage oleh Thoma Bravo (lebih dari $10 miliar) dan software keamanan siber Proofpoint (lebih dari $10 miliar), investor menanamkan $15 miliar tunai dan, dengan Goldman Sachs sebagai arranger, menghimpun utang lebih dari $3 miliar untuk masing-masing transaksi
- Dalam wawancara dengan FT saat itu, Orlando Bravo mengatakan bahwa tidak terus berinvestasi pada valuasi seperti itu akan menjadi tindakan yang "hampir tidak bertanggung jawab"
- Blackstone menyediakan pembiayaan untuk buyout Zendesk senilai $10,2 miliar oleh Hellman & Friedman pada 2022, serta akuisisi software layanan pelanggan Medallia oleh Thoma Bravo senilai $6,4 miliar
- Pada 2023, lonjakan suku bunga menekan arus kas banyak transaksi, dan pemangkasan belanja di departemen IT perusahaan membuat pertumbuhan perusahaan software melambat tajam
- Meski demikian, demam pembiayaan transaksi software berlanjut—puluhan kreditur private credit ikut dalam akuisisi Smartsheet senilai $8,4 miliar oleh Vista dan akuisisi spesialis invoicing korporat Coupa Software senilai $8 miliar oleh Thoma Bravo, dalam persaingan yang membuat mereka menurunkan suku bunga secara agresif
Sinyal peringatan dari dalam Wall Street
- Presiden Blackstone Jonathan Gray mengatakan kepada FT pada Oktober 2024 bahwa Wall Street berisiko "terlalu nyaman" terhadap disrupsi yang segera datang dari AI, dan menyebut hal itu telah meningkatkan kesadaran risiko di seluruh aset senilai $1,3 triliun
- Apollo melangkah lebih jauh dengan mulai mengurangi eksposur pada transaksi software, bahkan short sebagian utang perusahaan yang terpapar risiko AI, menurut laporan FT pada Desember 2024
- Co-president asset management Apollo, John Zito, mengatakan soal aksi jual terbaru bahwa ini bukan situasi "tidak ada yang perlu dilihat", melainkan penilaian ulang yang logis atas terminal value, pertumbuhan masa depan, dan kenaikan ketidakpastian
- Daniel Rasmussen dari Verdad Advisers menilai bahwa "di akhir 2010-an, seluruh kelas aset berbondong-bondong ke software, lalu euforia memuncak pada 2020~2021. Pertumbuhan yang diproyeksikan saat itu tidak terwujud, dan aset tersebut kini jauh lebih rendah nilainya daripada harga yang dibayar. AI hanyalah ceri di atasnya"
- David Golub dari Golub Capital ($90 miliar) mengatakan kepada investor bahwa industri private credit menghadapi "momen Darwinian"
Dampak penuh guncangan AI belum benar-benar dimulai
- Para eksekutif industri mengatakan perusahaan software untuk saat ini masih sehat dan sudah mempertimbangkan risiko AI selama beberapa tahun
- Ares dan Blue Owl menyatakan bahwa pada kuartal IV pun laba perusahaan software peminjam mereka terus tumbuh
- Risiko nyata diperkirakan baru akan benar-benar muncul dalam 3~4 tahun saat perusahaan-perusahaan ini perlu melakukan refinancing utang
- Dana private credit belum banyak melakukan writedown besar, tetapi retakan mulai terlihat
- Dana BlackRock memangkas valuasi perusahaan software pendidikan Edmentum secara besar-besaran, membuat nilai dana itu turun ke titik terendah sejak Maret 2020
- Investor kini memantau bagaimana Bcred milik Blackstone, dana private credit andalan senilai $82 miliar, akan menilai pinjaman terkait akuisisi Medallia—dana itu sudah sekali memangkas nilainya, dan pinjaman terkait teknologi mencakup sekitar 1/4 aset Bcred
- Karena ketidakstabilan pasar utang publik, perusahaan manajemen kontrak Conga milik Thoma Bravo dan perusahaan web hosting team.blue milik Hg menunda penjualan pinjaman
- Banyak perusahaan portofolio Thoma Bravo berencana mulai mengadakan conference call kuartalan untuk para kreditur saat pengumuman hasil kinerja, guna "menenangkan" para pemberi pinjaman yang gelisah
- Strategis UBS memperingatkan bahwa tingkat gagal bayar di pasar private credit akan naik 2 poin persentase tahun ini, dengan penyebab berupa gagal bayar ulang pada perusahaan restrukturisasi dan meningkatnya disrupsi yang dipimpin AI
Respons PE — optimisme dan hambatan strategi exit
- Orlando Bravo tetap optimistis bahwa AI bisa menjadi faktor positif bagi perusahaan niche dengan membantu mereka menekan biaya internal dan mengembangkan produk baru
- Sebagian besar nilai perusahaan software niche berasal dari keahlian domain pada industri tertentu, kemampuan penjualan, dan pengetahuan implementasi produk di departemen IT
- Ia mengatakan bahwa "nilai franchise banyak perusahaan software ada pada keahlian domain", dan bahwa perusahaan bisa menghemat biaya dengan memanfaatkan belanja AI senilai lebih dari $1 triliun
- Saat ini pelanggan software kemungkinan belum ingin mengelola alat AI mereka sendiri, tetapi alat analitik yang cakupannya sempit atau perusahaan yang bukan pemimpin pasar menghadapi risiko AI yang besar
- Ia menegaskan bahwa mereka tidak membeli aset murah, melainkan membeli pemimpin pasar, dan terutama di sektor keamanan siber yang mencakup separuh transaksi mereka, AI justru menjadi angin pendorong
- Dalam surat investor, Robert Smith mengatakan Vista telah membangun "agentic factory" yang menanamkan agen AI baru ke seluruh perusahaan portofolionya
- Menurutnya, karakteristik inti yang membuat enterprise software menjadi mission-critical tetap utuh, dan perusahaan yang berhasil mengadopsi alat AI dapat menikmati peluang excess return mirip transisi ke cloud
- Di industri ini, perusahaan layanan "horizontal" seperti dukungan pelanggan, agregasi dan analisis data, serta pemrosesan hukum, akuntansi, transaksi, dan klaim dinilai paling rentan terhadap AI, sementara layanan industri niche seperti healthcare dan perbankan, atau software yang sangat tertanam dalam operasi harian perusahaan, dianggap relatif lebih defensif
Reset valuasi dan krisis strategi exit
- Dana yang dibentuk pada 2019~2022 oleh Thoma Bravo, Hellman & Friedman, Vista Equity, dan Insight Partners baru mengembalikan kurang dari 1/3 modal investor, sementara mayoritas transaksi besar mereka masih belum dijual saat kekhawatiran AI meningkat
- Di pasar publik, valuasi perusahaan software yang sempat mencapai lebih dari 20 kali penjualan kini telah turun lebih dari 2/3, dan bahkan perusahaan bertumbuh tinggi pun kesulitan menghasilkan laba yang cukup untuk menutup hilangnya antusiasme investor
- CEO Apollo Marc Rowan memperingatkan bahwa "Anda mungkin tidak akan menyukai harga belinya—Anda akan melihat perusahaan yang sama turun 50~70%"
- Thoma Bravo tahun ini menangguhkan rencana IPO atau penjualan beberapa perusahaan software
- Dengan IPO dan penjualan aset yang mandek, tumpukan aset PE yang belum terjual diperkirakan meningkat besar, memperparah kesulitan industri dalam mengembalikan dana kepada investor
- Bravo mengatakan kepada FT bahwa mereka masih memiliki dry powder puluhan miliar dolar dan berencana melancarkan serangan transaksi dengan memanfaatkan valuasi yang telah turun
- Mereka juga menyiapkan strategi untuk merekayasa exit dari transaksi bermasalah era 2021, seperti pada akuisisi Verint
- Dalam akuisisi Verint, perusahaan itu akan digabungkan dengan Calabrio, perusahaan software sejenis yang dibeli pada 2021 dengan nilai lebih dari $1 miliar, untuk membangun perusahaan yang lebih besar agar kelak bisa dijual
- Verint diakuisisi sepenuhnya dengan utang tanpa dana investor baru, dan isu utamanya adalah apakah para kreditur yang sudah menanggung kerugian besar akan mengurangi pinjaman baru
- Seorang eksekutif private capital mengibaratkan masalah transaksi software ini sebagai "a pig in a python"—"kami membayar terlalu mahal saat pandemi, biaya modal naik, dan sekarang datang guncangan ganda berupa reset valuasi besar dan ancaman AI"
- Rasmussen dari Verdad Advisers menilai: "Kita sedang menghadapi momen kesadaran. Modal dalam jumlah besar masuk pada kelipatan tinggi, dan bahkan saat itu semua orang tahu itu bodoh. AI seperti mengangkat cermin ke wajah orang-orang"
Belum ada komentar.